管理層收購(gòu)與目標(biāo)企業(yè)選擇。阿爾奇安和德姆塞茲在1972年提出了團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)(team production)理論，該理論也屬于代理理論的范疇。他們認(rèn)為企業(yè)實(shí)質(zhì)上是一種“團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)”。團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)具有協(xié)同效應(yīng)，團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)的產(chǎn)出比團(tuán)隊(duì)中各個(gè)成員分別獨(dú)立地生產(chǎn)的產(chǎn)品總和要多。團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)增加的產(chǎn)出是協(xié)作的結(jié)果，并不能.精確地度量每一個(gè)團(tuán)隊(duì)成員的邊際生產(chǎn)力，這就出現(xiàn)了偷懶問(wèn)題(shirking problem):團(tuán)隊(duì)成員缺乏努力工作的積極性，因?yàn)閱蝹�(gè)人不必負(fù)擔(dān)他偷懶的全部后果。因此，團(tuán)隊(duì)雇傭了一個(gè)中心代理人作為監(jiān)督者，并賦予其剩余權(quán)益的索取權(quán)。這樣，資本主義企業(yè)就產(chǎn)生了。后來(lái)阿爾奇安和伍德沃德進(jìn)一步推進(jìn)了代理理論的研究。他們區(qū)分了兩種形式的機(jī)會(huì)主義:“掠奪”(hold up)和道德風(fēng)險(xiǎn)(moralhazard)。下面我們分別對(duì)掠奪和道德風(fēng)險(xiǎn)的概念進(jìn)行解釋。
(1)“掠奪”的概念。管理層進(jìn)行專(zhuān)用于企業(yè)(irm-specific)或項(xiàng)目(activity-specific) 的投資(或努力),他們的報(bào)酬包括投資的收益或準(zhǔn)租金。這些準(zhǔn)租金可能部分或全部被股東、廨員或其他利害關(guān)系人“掠奪”走。管理層被迫通過(guò)持有更多的股權(quán)，或持有與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)更密切相關(guān)的激勵(lì)計(jì)劃，以保護(hù)與專(zhuān)用性投資相關(guān)的準(zhǔn)租金。企業(yè)理論認(rèn)為，管理層收購(gòu)是保護(hù)準(zhǔn)租金的重要手段。當(dāng)管理層的準(zhǔn)租金越是容易被“掠奪”時(shí)，類(lèi)似管理層收購(gòu)的所有權(quán)重組活動(dòng)就越容易發(fā)生。
(2)道德風(fēng)險(xiǎn)的概念。道德風(fēng)險(xiǎn)與可塑性(plasticity) 和監(jiān)督成本相關(guān)，較強(qiáng)可塑性與高監(jiān)督成本一起導(dǎo)致了道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題�？伤苄允侵钙髽I(yè)中資源或投資的使用者任意支配這些資產(chǎn)或.投資的權(quán)力大小。如果對(duì)資產(chǎn)或投資的自由決策權(quán)較大，則這種資產(chǎn)或投資就具有較強(qiáng)的可塑性;反之則相反。委托人對(duì)代理人行為的監(jiān)督需要成本。當(dāng)這種監(jiān)督成本非常高昂時(shí)，道德風(fēng)險(xiǎn)就容易產(chǎn)生。
企業(yè)中道德風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為雇員的偷懶行為、債務(wù)人(企業(yè))增加資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)以及沒(méi)有盡責(zé)管理他人資產(chǎn)等現(xiàn)象，其中最明顯的例子就是債權(quán)人一債務(wù)人關(guān)系中的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。如果企業(yè)資產(chǎn)可塑性較弱、資產(chǎn)的使用易于監(jiān)督，那么這樣的企業(yè)往往具有較高的債務(wù)/股權(quán)比率。在那些管理層的專(zhuān)用性投資易于受到掠奪，同時(shí)企業(yè)資產(chǎn)的可塑性較弱，因而允許較高負(fù)債率的企業(yè)及行業(yè)，將容易發(fā)生管理層收購(gòu)。增長(zhǎng)機(jī)會(huì)有限、現(xiàn)金流量穩(wěn)定的成熟企業(yè)往往具備這些條件。原因如下:
(1)增長(zhǎng)率較低的企業(yè)不能給管理層提供正常的提升和足夠的激勵(lì)。管理更大、增長(zhǎng)更快的企業(yè)，管理層才能獲得更多報(bào)酬和激勵(lì)。在一定程度上，與貢獻(xiàn)不相稱(chēng)的報(bào)酬就意味著剝削。
(2)與高增長(zhǎng)行業(yè)中的企業(yè)相比，成熟企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境相對(duì)不利，因此在一定程度上經(jīng)營(yíng)管理的改善需要更大的壓力和激勵(lì)。一般的薪酬計(jì)劃不足以補(bǔ)償這類(lèi)企業(yè)的管理層所付出的努:力。
(3)成熟企業(yè)一般歷史悠久，擁有組織相對(duì)完善的管理層。與新企業(yè)相比，成熟企業(yè)管理層的準(zhǔn)租金可能占企業(yè)現(xiàn)金流量的比例更大。因此，-旦發(fā)生敵意接管,成熟企業(yè)的管理層可能損失更大。管理層需要保護(hù)他們專(zhuān)用性投資產(chǎn)生的準(zhǔn)租金不受剝削。在分配給他們的準(zhǔn)租金必須公平的同時(shí)，還必須確保不受當(dāng)前或未來(lái)的機(jī)會(huì)主義行為的剝削(如敵意接管)。
(4)在多部門(mén)企業(yè)中，對(duì)于一個(gè)成熟的部門(mén)來(lái)說(shuō)，在部門(mén)間重新配置管理及財(cái)務(wù)資源的機(jī)會(huì)相對(duì)有限。在這類(lèi)企業(yè)中，部門(mén)管理人員的薪酬往往與公司的總體經(jīng)營(yíng)狀況掛鉤，這容易導(dǎo)致搭便車(chē)問(wèn)題。因此，通過(guò)部門(mén)管理層收購(gòu)將成熟部門(mén)剝離，可能會(huì)產(chǎn)生效率。
(5)成熟企業(yè)有助于通過(guò)增加杠桿率來(lái)為接管融資。因?yàn)檠芯抠M(fèi)用和其他資本支出較少的企業(yè)，進(jìn)行分別決策的空間較小，因此易于監(jiān)督其資產(chǎn)運(yùn)用。現(xiàn)金流量穩(wěn)定的成熟企業(yè)重新配置資產(chǎn)的機(jī)會(huì)和動(dòng)力較小，因此對(duì)債權(quán)人的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題也不那么嚴(yán)重。在成熟行業(yè)中，由于二級(jí)市場(chǎng)運(yùn)作更為有效，企業(yè)資產(chǎn)的市值相對(duì)較高，這增強(qiáng)了企業(yè)的負(fù)債能力。在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期，投資機(jī)會(huì)較多，管理層收購(gòu)活動(dòng)也增多。這有三個(gè)原因:第一，在有利的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中，管理層收購(gòu)后進(jìn)行企業(yè)重整的努力可以獲得較好的回報(bào)。第二，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期，企業(yè)的償債能力有所增強(qiáng)。第三，日益頻繁的接管活動(dòng)也促使管理層采取管理層收購(gòu)措施防止敵意收購(gòu)，以保護(hù)其專(zhuān)用性投資的準(zhǔn)租金不受損失。.
