國信證券研究報告：東南網(wǎng)架(002135)苦練內(nèi)功,靜待轉(zhuǎn)機：鋼結(jié)構(gòu)在國內(nèi)的發(fā)展還處在起步階段，行業(yè)發(fā)展有待規(guī)范 總體來看，鋼結(jié)構(gòu)在國內(nèi)還處于起步階段，目前國內(nèi)建筑使用鋼結(jié)構(gòu)最多的是工業(yè)廠房以及大跨度建筑，如火車站、機場、體育館等，以鳥巢建設(shè)為標(biāo)志，由于其造型優(yōu)美、輕盈、環(huán)保、符合建筑美學(xué)特征， 鋼結(jié)構(gòu)開始進入人們的視野。部分投資者認為，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶來的廠房建設(shè)將引發(fā)需求爆發(fā)式增長，上市公司將明顯受益，我們認為這一認識存在一定的誤區(qū)，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移確會帶來行業(yè)需求的增加，但由于廠房的建設(shè)技術(shù)要求較低，行業(yè)發(fā)展又不規(guī)范且具有一定的區(qū)域性，因此對作為以技術(shù)取勝的行業(yè)龍頭公司，并無實質(zhì)性影響，目前龍頭公司業(yè)務(wù)仍主要集中有一定技術(shù)要求的大跨度公共建筑。 國有企業(yè)的加入加劇了行業(yè)內(nèi)競爭 行業(yè)過去的經(jīng)營主體以民營企業(yè)為主，但近些年，國有企業(yè)也紛紛加入競爭行列，如中國中冶旗下的寶冶建設(shè)，中國建筑下屬的中建鋼構(gòu)，中鐵旗下的中鐵山橋、中鐵寶橋等，國企的加入加劇了行業(yè)內(nèi)的競爭態(tài)勢。相較于毫無背景的民營企業(yè)，國有企業(yè)在承接項目上擁有先天的優(yōu)勢，單純的鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)一般并無總承包資質(zhì)，而國有鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)的大股東一般都是大型建筑企業(yè)，具有總包資質(zhì)，因此一般的鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)只能作為一個分包商承接項目，而目前行業(yè)內(nèi)發(fā)展并不規(guī)范，總包方往往并不通過招投標(biāo)方式進行發(fā)包，這大大降低了分包的透明度，民營鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)一方面受鋼價波動之苦，另一方面受總包方的擠壓，可以說是在夾縫中求生存。 住宅鋼結(jié)構(gòu)的發(fā)展將為行業(yè)迎來春天 目前大型高端項目的競爭已非常激烈，未來行業(yè)的發(fā)展還要看住宅鋼結(jié)構(gòu)市場能否啟動，而這需要政策的大力推動，據(jù)統(tǒng)計，在日本、歐美等發(fā)達國家，鋼結(jié)構(gòu)作為一種主流的結(jié)構(gòu)形式占到城市建筑的40%以上，而我國占比僅為5%，鋼結(jié)構(gòu)在住宅領(lǐng)域規(guī)模推廣的難度在兩個方面，一是造價較高，一般在2000元/平米左右，而普通的磚混結(jié)構(gòu)在1000 元/平米左右，另一方面，鋼結(jié)構(gòu)的圍護結(jié)構(gòu)要采用新型的輕質(zhì)、高強墻體材料，國內(nèi)在這方面的配套還非常不成熟，目前國內(nèi)的路線是由鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)自己生產(chǎn)墻體材料，但行業(yè)內(nèi)還沒有相關(guān)的標(biāo)準。 未來大規(guī)模推廣鋼結(jié)構(gòu)住宅還需依賴政策的支持，相較于傳統(tǒng)建筑，鋼結(jié)構(gòu)有許多優(yōu)勢，首先鋼結(jié)構(gòu)建筑可以做為一種鋼的戰(zhàn)略儲備方式，我國是鋼鐵生產(chǎn)大國，鋼鐵總產(chǎn)能過剩，如果啟動鋼結(jié)構(gòu)住宅，則可以大量的消化鋼材，而鋼結(jié)構(gòu)建筑最后是可回收的，因此非常環(huán)保。其次鋼結(jié)構(gòu)可以工業(yè)化生產(chǎn)和標(biāo)準化制作，這樣大量減少了現(xiàn)場施工操作，提高了生產(chǎn)效率，另外，其可回收、節(jié)能等優(yōu)點也符合未來建筑發(fā)展方向，從這幾個角度看，政府是有動力以政策推動行業(yè)發(fā)展的，但這可能還需要較長時間的等待。 公司的競爭優(yōu)勢在于技術(shù) 公司的競爭優(yōu)勢體現(xiàn)在技術(shù)上，公司是國內(nèi)唯一一家擁有國家級技術(shù)研發(fā)中心的鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)，公司已取得多項專利，盡管目前研發(fā)對公司的貢獻還未在利潤中體現(xiàn)，但我們認為隨著行業(yè)的進一步發(fā)展以及行業(yè)招投標(biāo)市場的進一步規(guī)范，公司的技術(shù)優(yōu)勢終將為公司賺取溢價。 增發(fā)項目符合行業(yè)未來發(fā)展趨勢 公司計劃以不低于 12.39 元的價格發(fā)行不超過 6000 萬股股票，募集 7.3 億元資金投向住宅鋼結(jié)構(gòu)項目和 9 萬噸新型建筑鋼結(jié)構(gòu)膜材建設(shè)，我們在前文已分析過住宅鋼結(jié)構(gòu)是未來行業(yè)發(fā)展的最主要方向之一，公司目前建設(shè)生產(chǎn)線有望贏得先發(fā)優(yōu)勢，住宅鋼結(jié)構(gòu)市場一旦啟動，公司可快速切入市場，另外，公司的住宅鋼結(jié)構(gòu)與杭蕭鋼構(gòu)的有所區(qū)別，公司的技術(shù)路線是墻體材料主要實現(xiàn)工廠化的標(biāo)準生產(chǎn)，現(xiàn)場只需裝配，更符合行業(yè)未來的發(fā)展趨勢，而膜材目前國內(nèi)主要還是依賴進口，若公司募投順利實施則有望實現(xiàn)進口替代。 應(yīng)收賬款管理已見成效 與同行業(yè)其它公司相比，公司在三費控制的表現(xiàn)上不盡人意， 2010年公司毛利率13.61%， 高于精工鋼構(gòu)的11.89%，但是公司凈利率僅為2.46%，大幅低于精工鋼構(gòu)的4.13%，主要是因為公司管理費用率為6.56%，遠高于精工鋼構(gòu)的3.55%，同時公司的資產(chǎn)減值損失也高于精工鋼構(gòu)，公司從2010年開始加強了應(yīng)收賬款的管理，年報來看，初見成效，而公司在提升管理效率、降低管理費用率方面還有很大的空間。 行業(yè)發(fā)展仍需等待政策驅(qū)動，暫不給予投資評級 我們調(diào)研期間，日本發(fā)生了9級地震，我們在建筑工程行業(yè)點評-《日本地震影響中性偏多》中曾分析，此次地震或推動鋼結(jié)構(gòu)行業(yè)的發(fā)展，我們認為作為一個新興行業(yè)，長期來看鋼結(jié)構(gòu)一定是個牛市，但目前還處在行業(yè)發(fā)展初期，未來在應(yīng)用領(lǐng)域方面還需要大力拓寬，在配套產(chǎn)業(yè)方面也亟待完善，而對行業(yè)招投標(biāo)市場的規(guī)范、行業(yè)標(biāo)準建立方面也仍有很長的路要走，而東南網(wǎng)架作業(yè)行業(yè)內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先的公司，在管理效率提升、研發(fā)能力加強方面也還需要苦練內(nèi)功，我們暫不給予公司投資評級，但我們會持續(xù)關(guān)注公司的發(fā)展..........