衰退漸近，銅鋁概念股或存階段性修復(fù)，黃金迎來(lái)配置機(jī)會(huì)美國(guó)2022Q1/Q2 的GDP 環(huán)比折年率連續(xù)為負(fù)，符合技術(shù)性衰退定義。我們認(rèn)為后續(xù)逐步進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退概率較大，但本輪衰退較2008 年或呈現(xiàn)深度淺、但持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)的特點(diǎn)。我們復(fù)盤了1980 年以來(lái)美國(guó)6 次加息周期及伴隨的4 次實(shí)質(zhì)衰退，其中美元指數(shù)概念股和實(shí)際利率走勢(shì)均與黃金價(jià)格走勢(shì)呈現(xiàn)出一定負(fù)相關(guān)性，因此本輪加息幅度放緩，衰退臨近下，黃金或迎來(lái)配置機(jī)會(huì)。而銅鋁在流動(dòng)性和需求雙重壓力下，價(jià)格或在加息周期內(nèi)見頂，且衰退臨近后供需格局惡化或使銅鋁價(jià)格二次探底，但22H2 中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)有望帶動(dòng)銅鋁價(jià)格回升，短期仍有階段性修復(fù)機(jī)會(huì)。

 

    　　美國(guó)技術(shù)性衰退信號(hào)出現(xiàn)，面臨實(shí)質(zhì)衰退風(fēng)險(xiǎn)

 

    　　美國(guó)2022Q1/Q2 的GDP 環(huán)比折年率分別為-1.6/-0.9%，符合技術(shù)性衰退定義。據(jù)華泰固收220803《美國(guó)技術(shù)衰退的市場(chǎng)沖擊》，我們認(rèn)為后續(xù)逐步進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退概率較大，但衰退幅度存在不確定性，因?yàn)楫?dāng)前美國(guó)居民部門資產(chǎn)負(fù)債概念股表較為健康和頁(yè)巖油等投資恢復(fù)對(duì)衰退可能有一定緩沖。此外，一旦美國(guó)進(jìn)入衰退，恢復(fù)難度可能較大，因?yàn)槔�率、資產(chǎn)負(fù)債表等潛在刺激工具少了。一方面，本輪加息周期中美聯(lián)儲(chǔ)滯后于曲線，累計(jì)加息225bp 后，實(shí)際政策利率（聯(lián)邦基金利率-CPI）仍處深度負(fù)值；另美聯(lián)儲(chǔ)本輪縮表截至7.27 僅縮減750 億美元，相對(duì)近9 萬(wàn)億美元總資產(chǎn)而言可謂“杯水車薪”。

 

    　　金：衰退壓力漸增，7 月后金價(jià)壓力或逐步釋放7 月后美加息從“主要控通脹”逐步轉(zhuǎn)向“更注重增長(zhǎng)和通脹的平衡”，加息幅度或會(huì)放緩，金價(jià)壓力開始釋放；年底前實(shí)際利率或見頂，屆時(shí)金價(jià)有望重拾升勢(shì)。1983-2018 年美國(guó)六輪加息周期中，美元指數(shù)和實(shí)際利率走勢(shì)均與黃金價(jià)格走勢(shì)呈現(xiàn)出一定負(fù)相關(guān)性。22H2-2023 年我們預(yù)期美元指數(shù)維持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，呈現(xiàn)小幅下降態(tài)勢(shì)，而實(shí)際利率走勢(shì)或成為決定金價(jià)走勢(shì)主要要素。據(jù)6.16 華泰宏觀《聯(lián)儲(chǔ)加息75bp，但表態(tài)比預(yù)期溫和》，我們預(yù)期美加息或已進(jìn)入下半場(chǎng)，加息結(jié)束前美國(guó)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率或趨頂。據(jù)7.28 華泰宏觀《聯(lián)儲(chǔ)如期加息75 基點(diǎn)，后續(xù)相機(jī)而動(dòng)》，美加息幅度7 月以后或趨緩。

 

    　　銅鋁龍頭股：短期或存修復(fù)空間，但衰退壓力下或二次探底我們復(fù)盤了1980 年以來(lái)美國(guó)6 次加息周期，并伴隨了4 次實(shí)質(zhì)衰退。我們認(rèn)為，流動(dòng)性和需求雙重壓力下，銅鋁價(jià)格大概率在加息周期內(nèi)見頂，且加息后經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，銅鋁供需格局惡化或使銅鋁價(jià)格二次探底。其中，本輪加息與衰退周期與2008 年前后的加息及衰退周期呈現(xiàn)一定相似之處，相較于08 年前后的加息及衰退周期，我們認(rèn)為22H2 中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有望帶動(dòng)銅鋁價(jià)格回升，但難以重回22 年3 月峰值，且此后若實(shí)質(zhì)衰退來(lái)臨，銅鋁龍頭股價(jià)格將大概率二次探底，但由于低庫(kù)存及成本形成一定支撐，本輪下跌空間或相對(duì)08 年更小。

 

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)影響超預(yù)期，國(guó)內(nèi)下游需求不及預(yù)期，貨幣概念股政策超預(yù)期轉(zhuǎn)向。

 

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