平安觀點(diǎn)：

 

    　　美國(guó)做市業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，已成為大型投行核心業(yè)務(wù)之一。美國(guó)做市商制度龍頭股歷史悠久、發(fā)展成熟、交易品種多元，基本囊括所有FICC 和權(quán)益類產(chǎn)品。

 

    　　做市收益依賴價(jià)差和對(duì)沖凈收入，具有相對(duì)穩(wěn)定性，且做市業(yè)務(wù)杠桿和ROE 較高，助推投行整體ROE 水平提升。從市場(chǎng)格局來(lái)看，做市業(yè)務(wù)向頭部聚集，以衍生品為例，根據(jù)持有的衍生品合約名義價(jià)值排序，前10家商業(yè)銀行持有衍生品合約名義價(jià)值在全部商業(yè)銀行中的占比達(dá)98%；從收入貢獻(xiàn)來(lái)看，目前美國(guó)頭部投行做市業(yè)務(wù)在非利息收入中的貢獻(xiàn)均保持在20%以上，已成為重要收入來(lái)源。

 

    　　海外頂級(jí)投行做市風(fēng)控能力、科技水平領(lǐng)先。美國(guó)做市業(yè)務(wù)參與者多元，綜合型大投行概念股和電子交易平臺(tái)是重要的兩類參與者：1）綜合型大投行以高盛為代表，高盛做市產(chǎn)品橫跨多類資產(chǎn)，不同資產(chǎn)間形成收益對(duì)沖，整體做市收入增長(zhǎng)穩(wěn)定，2021 年做市在非利息收入中的貢獻(xiàn)達(dá)29%，是高盛收入貢獻(xiàn)最高的業(yè)務(wù)；做市業(yè)務(wù)持續(xù)加大杠桿，助推ROE 快速增長(zhǎng)。

 

    　　高盛在做市業(yè)務(wù)方面的主要優(yōu)勢(shì)在于機(jī)構(gòu)客戶資源豐富、綜合服務(wù)提升客戶體驗(yàn)，風(fēng)控和科技龍頭股水平突出、定價(jià)能力優(yōu)秀。2）電子交易平臺(tái)以沃途金融為代表，沃途金融是美國(guó)領(lǐng)先的零售訂單做市商，在美國(guó)零售訂單流量中的市場(chǎng)份額已超30%；沃途金融交易策略具備資產(chǎn)種類多、交易規(guī)模大、單次價(jià)差小的特點(diǎn)，因此可容納高頻率、大規(guī)模交易量、具備較強(qiáng)定價(jià)能力的電子交易系統(tǒng)和優(yōu)異的成本控制能力是沃途金融最核心的優(yōu)勢(shì)；此外，沃途金融向外輸出科技服務(wù)，成為收入增長(zhǎng)的新驅(qū)動(dòng)力。

 

    　　我國(guó)券商做市業(yè)務(wù)起步較晚，政策打開(kāi)權(quán)益類做市空間。近年來(lái)我國(guó)做市制度不斷完善，做市品種逐漸多元化，但豐富度仍明顯落后于美國(guó)。券商FICC 類產(chǎn)品參與較少，權(quán)益類產(chǎn)品中券商在金融衍生品、ETF、新三板做市市場(chǎng)均發(fā)揮重要作用。2022 年5 月科創(chuàng)板龍頭股引入做市商制度，打開(kāi)A股做市大門，試點(diǎn)券商需具備較高資本水平和綜合實(shí)力，頭部券商將率先獲得資格并開(kāi)展業(yè)務(wù)。借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，目前國(guó)內(nèi)頭部券商在資本金、杠桿水平、盈利能力等方面均明顯弱于美國(guó)大型投行，未來(lái)國(guó)內(nèi)券商應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)充資本、挖掘機(jī)構(gòu)客戶資源、加大金融科技投入、提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力。

 

    　　投資建議：資本市場(chǎng)改革持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)做市商制度不斷完善，券商將在資本市場(chǎng)龍頭股中發(fā)揮更專業(yè)、更重要的作用，建議關(guān)注資本實(shí)力雄厚、人才隊(duì)伍建設(shè)完善、風(fēng)控系統(tǒng)完備、機(jī)構(gòu)客戶資源豐富的龍頭券商，如中信證券、中金公司。

 

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）試點(diǎn)資格核準(zhǔn)速度、政策推廣進(jìn)度不及預(yù)期；2）券商資本龍頭股擴(kuò)充不及預(yù)期；3）市場(chǎng)活躍度下滑；4）宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行。

 

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