國(guó)金證券研究報(bào)告：中國(guó)聯(lián)通-600050-下調(diào)聯(lián)通盈利預(yù)測(cè)，關(guān)注終端成本：行業(yè)收入增速加快，利潤(rùn)面臨下滑：2011 年電信主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速為 10%，較去年的 6.4%出現(xiàn)明顯回升，增速也自 2006 年以來首次超過 GDP 增速；聯(lián)通、電信、移動(dòng)服務(wù)收入增速分別為 13.7%、9%、8.8%（2011 年三季報(bào)數(shù)據(jù)），主要驅(qū)動(dòng)因素為 3G 和寬帶業(yè)務(wù)；展望 2012 年，3G 用 戶的爆發(fā)式增長(zhǎng)確定無疑，聯(lián)通和電信也明確表示要規(guī)模發(fā)展，因此運(yùn)營(yíng) 商競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈，但競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)將從終端差異化走向終端補(bǔ)貼和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量 提升。整體來說，行業(yè)收入增速維持較快增長(zhǎng)，但由于終端補(bǔ)貼的加大將 使得行業(yè)利潤(rùn)面臨下滑。 通信產(chǎn)品成本（終端收入+終端補(bǔ)貼）是導(dǎo)致盈利出現(xiàn)下滑的主因：從營(yíng)業(yè) 成本構(gòu)成來看，通信產(chǎn)品成本占比（占營(yíng)業(yè)收入比重）已經(jīng)從 2009 年 1.7%上升至 2011Q3 的 14.3%，成為僅次于折舊攤銷的第二大成本，2012 年要實(shí)現(xiàn)規(guī)模發(fā)展，終端補(bǔ)貼將會(huì)有所加大，通信產(chǎn)品成本占比進(jìn)一步提 高，從而壓制利潤(rùn)在短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)。