東北證券研究報告：海寧皮城-002344-連通上下游,提租加擴張：皮革專業(yè)市場龍頭企業(yè)：海寧中國皮革城是全國最大的皮革專業(yè)市 場之一，主要業(yè)務(wù)為皮革專業(yè)市場的開發(fā)租賃和服務(wù)，致力于整合 皮革產(chǎn)業(yè)價值鏈的上下游，促進市場內(nèi)商戶經(jīng)營效益最大化，逐步 提高銷售和租賃價格，持續(xù)分享市場繁榮的經(jīng)營成果。 “集”上游，“散”下游：皮革專業(yè)市場是皮革制品的特定交易場所， 其上游皮革制品行業(yè)集中度較低，大中型企業(yè)份額小，主要以中小 型企業(yè)為主，下游消費具有典型的季節(jié)性和地域性特征。皮革制品 銷售行業(yè)的特點決定了皮革專業(yè)市場存在的必要性，公司在專業(yè)化 經(jīng)營中匯集上游資源，并通過渠道建設(shè)和市場規(guī)劃，與商戶共同將 產(chǎn)品向產(chǎn)地市場和銷地市場分銷，不斷提升自身和商戶的盈利能力， 形成了較為成熟的經(jīng)營模式，為未來成長奠定了較好的基礎(chǔ)。 短期增長點清晰，長期等待增量：從公司近期經(jīng)營情況看，未來兩 年增長點比較清晰。（1）2012 年內(nèi)生提租受商戶訂單量下降影響， 增幅將有所放緩；外延增量主要為佟二堡二期、本部五期、成都皮 革城新鄉(xiāng)皮革城新貢獻租金；商鋪銷售部分新增本部三期剩余部分、 四期和佟二堡二期原輔料市場。（2）2013 年除內(nèi)生提租外，新增租 金來自于次新市場全年貢獻租金、皮革城五期繼續(xù)招租；商鋪銷售 部分主要為本部四期、五期及成都皮革城。（3）不考慮潛在項目， 2014 年以后公司將進入穩(wěn)定提租期且商鋪銷售將逐步減少，若年內(nèi) 可順利簽約 1-2 個項目（本地或異地），則公司 2013-2014 年業(yè)績存 在超預(yù)期可能。 不考慮未公告項目，我們預(yù)計公司 2012-2014 年 EPS 分別為 1.19、1.68 和 1.95 元，估值高于同類上市公司且短期增速尚 需觀察，給予謹(jǐn)慎推薦評級，考慮公司全國擴張及未來新增項目預(yù) 期相對確定，我們將對公司長期關(guān)注。 風(fēng)險提示：提租天花板，新市場招商情況及租金水平低于預(yù)期，商 鋪出售及承租權(quán)費確認(rèn)時間不定，全國擴張瓶頸......